东方红资产管理周杨：信任与坚守 构建“反脆弱”投资组合

　　2012年，美国风险管理理论学者塔勒布的经济学著作《反脆弱：从不确定性中获益》出版。塔勒布认为，脆弱的事物在巨大压力下会崩溃，但世界上也存在一类事物，它们不仅能对抗压力，而且能从不可预测的刺激因素中获得成长。

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　　“反脆弱”这个听起来有些哲学色彩的词也成为了东方红资产管理的基金经理周杨在接受中国证券报记者采访时反复提及的关键词。在他看来，复杂多变的市场生态的确使越来越多的资产变得“脆弱”，但正因如此，确定性的事物才显得弥足珍贵。如何在当下构建一个“反脆弱”投资组合，成为了周杨常常思考的课题。

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　　直面充满不确定性的市场

　　给予前几大重仓股较多仓位，越往下看，配置标的的仓位也逐步降低，这种类似“倒金字塔”式的配置似乎是大多数基金持仓的常态。而周杨的持仓更像是“一张铺开的网”。

　　以周杨管理的产品东方红远见价值混合为例，近两年来的多份季报显示，该产品第一大重仓股的仓位基本维持在7%甚至更低水平。从行业角度看，东方红远见价值混合的前十大重仓股遍布多个细分领域，以2024年四季度末为例，其前十大重仓股分别来自计算机设备、汽车零部件、轨交设备、航运港口、电力等多个行业。

　　做到均衡分散，仅仅是“反脆弱”的第一阶段。在周杨看来，不同行业之间的相关性也是影响组合表现的重要因素之一。周杨表示：“国家政策等自上而下的影响因素也会影响产业周期的走向，这些都是我们分析框架中的重要指标。”

　　权衡不同产业之间的配置像是一个难度极高的积木拼装工程。周杨认为，“均衡”不是简单地配置各个行业，而是在理解公司发展逻辑、行业上下游和产业之间关系之后，构建全行业之间的资产非相关性组合。“我们不希望投资组合像一个纸团一样，掉下去不会弹起，更希望投资组合像一个乒乓球，即使下跌也还能够弹起来。”他这样形容自己的终极目标。

　　市场或迎来反转阶段

　　从业绩端上看，在2024年的反弹行情中，周杨管理的组合表现出了较好的弹性和韧性。数据显示，截至2024年末，在近3年市场持续震荡的背景下，东方红远见价值混合跑赢沪深300指数约20%，在同类产品中排在前4%。

　　周杨认为，“信任”是能够让组合呈现较强“反脆弱”性的重要原因之一。“2022年4月、2022年9月、2023年上半年、2024年2月、2024年7、8月等，在每次相对市场底部的时候，我做的最多的操作就是把组合集中在我最信任的品种和个股上，就像平常生活中遇到什么困难的时候，也会选择和最信任的朋友站在一起。”

　　在被问及“信任”来自哪里时，周杨表示，是多年来持之以恒的调研和跟踪。“我认为自己不是纯左侧布局选手，我希望所选择的股票总体处于小左侧大右侧，如果由于各种客观因素暂时处在波动之中，这会是获取超额收益的重要时机。”

　　具体来看，周杨在选股时会关注两大重要因素：确定性与预期收益率。确定性来源于周杨对公司质地的长期洞察和对产业周期的深刻了解。以机械制造业为例，周杨认为，要尤其重视设备更新给相关行业带来的投资机遇，近期以旧换新等政策端的支持或使不少优秀标的重新焕发生机。在预期收益率方面，周杨总结，自己更偏好业绩增速保持在15%-20%之间的公司。

　　展望2025年A股市场，周杨认为，不管从短期还是中长期维度来看，对于资本市场而言，当下都可能是偏反转的阶段。当然底部的阶段会有反复，也会伴随着市场信心的起伏，但站在当下的位置面对未来，从概率上，向上的概率要高于向下的概率。“从基本面的支撑来看，对制造业、消费等领域的刺激或鼓励政策都可能在未来慢慢显现出效果。”周杨在所管产品的2024年四季报中表示，“具体的行业选择上，增加对设备更新、以旧换新等方向的研究与布局，并结合长期自下而上的积累，选择供给格局优化的公司，力争构建幸运行业、能干公司、合理价格的组合，从而为组合的长期注入更多确定性。”